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My own, unauthorised translation of the below German text which is available from the Bundesbank here.
Continued from here.
Monetary Policy Purchase Programmes and the Creation of Money and Credit
Below is a conceptual outline of the effects of purchase programmes relating to securities of the public sector on credit and money creation. (36) From the impact on monetary developments it is not possible to draw direct inferences about possible effects of the programme on developments concerning GDP and prices. These were discussed in a special essay published in June 2016.
While interest rate policy affects the money supply and developments in lending indirectly, a purchase programme may impact the money supply both directly and indirectly.
Purchases of government bonds by the central bank have a direct effect on the money supply only when the ultimate seller is a domestic non-bank. (38) In this case, the transaction entails an increase in the government bonds held by the central bank and an increase of the sight deposits held by the seller (see p. 30 and here.)
When the seller does not maintain an account at the central bank — as is usually the case with non-banks — payment of the purchase price needs to be settled via a commercial bank at which the seller maintains an account. The central bank credits the commercial bank central bank reserves in the amount of the purchase price.
While interest rate policy affects the money supply and developments in lending indirectly, a purchase programme may impact the money supply both directly and indirectly.
Purchases of government bonds by the central bank have a direct effect on the money supply only when the ultimate seller is a domestic non-bank. (38) In this case, the transaction entails an increase in the government bonds held by the central bank and an increase of the sight deposits held by the seller (see p. 30 and here.)
When the seller does not maintain an account at the central bank — as is usually the case with non-banks — payment of the purchase price needs to be settled via a commercial bank at which the seller maintains an account. The central bank credits the commercial bank central bank reserves in the amount of the purchase price.
However, since the purchase price has been credited to the domestic bank's account at the central bank, there is an increase in central bank reserves. If the central bank buys government bonds from a bank belonging to the domestic banking sector, the money supply does not change either, as the transaction merely increases the central bank reserves of the selling bank, while there is no change in the bank liabilities of domestic non-banks which are part of the money supply (see chart "Buchungsbeispiel 3b" below).
Besides these direct effects of government bond purchases on the money supply, there are also indirect effects on the money supply and the volume of lending thanks to adjustments by banks and non-banks triggered by the securities purchases, that is: adjustments in the purchase programme's transmission process. (see chart "Transmissionsprozess" below). (39)
Some of the relevant economic mechanisms are the same as those operative in the transmission channels associated with conventional interest rate policies.
But the Asset Purchase Programme is also effective via channels other than those involved in conventional monetary policy, and its causal impact may "skip" components of the normal transmission mechanism (see chart "Wirkungszusammenhänge"). (40)
Owing to portfolio rebalancing and the signal channel, purchases of government bonds tend to bring about a reduction in the general level of interest rates and yields as well as an easing of financing terms, thus lowering the refinancing costs of banks. (41)
On their part, the banks pass on lower refinancing costs to their customers via reduced lending rates, as a result of which demand for loans and the volume of lending increase.
In line with lower interest rates and yields, asset prices increase. As a result net profits soar, thus per se increasing the equity capital of banks. The increase in equity capital enables banks to expand (equity capital constrained) lending. It also improves the range and terms of refinancing opportunities, so that banks are able to scale up credit supply (bank capital channel).
Simultaneously, increased asset prices bolster the value of collateral, and the borrower's net worth rises. As a consequence, the premium for external financing declines. (42) That is, borrowing tends to become less expensive, which by itself makes for an increase in lending.
Money creation through lending gives rise to an increase in deposits. At the same time, the demand for money on the part of non-banks is growing, partly due to higher levels of wealth brought about by rising asset prices, partly due to lower yields of alternative investments, i.e. declining opportunity costs of holding money.
To the extent that the purchase programme gradually effects an increase of activity in the real economy and an increase of the price level, both of these factors feed back advantageously into the money supply and lending. (43)
For the transmission channels of the purchase programme to be effective, it is not indispensable that purchases of government bonds by the central bank immediately result in a rise of money holdings by domestic non-banks.
The indirect effects of the purchase programme on the money supply demonstrate that changes in the money supply are symptoms of the transmission process rather than their cause. (44)
As for an assessment of the effects of the purchase programme in the context of monetary analysis, therefore, the development of the money supply is only one among a number of relevant factors. It must be evaluated in connection with the consolidated balance sheet of the MFI sector and the developments in the financial and credit markets. The steep increase in central bank reserves related to securities purchases by the central bank, may reinforce the general decline of longer term yields or the impact of the purchase programme on lending, if the banks make an effort to restore the portfolio structure that has been disturbed by the inflow of central bank reserves — e.g. by purchasing long-term bonds or issuing more loans. (45)
However, the sharp increase in central bank reserves precipitated by security purchases does not necessarily lead to a matching expansion in lending and the money supply. This depends rather on the strength with which changes in prices and yields of assets affect lending and money holdings, and on how substantial the equity capital "buffer" of the banks is.
In statu nascendi - footnotes to be added.
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Geldpolitische Ankaufprogramme und Geld- und Kreditschöpfung
Im Folgenden werden die Auswirkungen eines Ankaufprogramms für Wertpapiere des öffentlichen Sektors auf die Kredit- und Geldschöpfung konzeptionell dargestellt. (36) Aus den Auswirkungen auf die monetäre Entwicklung lassen sich keine direkten Rückschlüsse auf mögliche Effekte des Programms auf die BIP- und Preisentwicklung ziehen. Diese wurden bereits im Juni 2016 in einem Sonderaufsatz diskutiert. (37) Während die Zinspolitik indirekt auf die Geldmengen- und Kreditentwicklung wirkt, kann ein Ankaufprogramm sowohl direkte als auch indirekte Wirkungen auf die Geldmenge entfalten.
Direkte Geldmengeneffekte haben Staatsanleihekäufe der Zentralbank nur dann, wenn der letztendliche Verkäufer eine inländische Nichtbank ist. (38) In diesem Fall führt die Transaktion zu einer Zunahme des Bestandes der von der Zentralbank gehaltenen Staatsanleihen und zu einem Anstieg der vom Verkäufer gehaltenen Sichteinlagen (siehe oben stehende Darstellung auf S. 30). Wenn der Verkäufer keine direkte Kontobeziehung zur Zentralbank unterhält – was im Allgemeinen für Nichtbanken gilt –, muss die Bezahlung des Kaufpreises über seine kontoführende Bank abgewickelt werden. Dazu schreibt die Zentralbank der Bank ein Zentralbankguthaben in Höhe des Kaufpreises gut.
Ist der Verkäufer der Staatsanleihen dagegen außerhalb des Währungsgebiets ansässig, so bleibt die Geldmenge unverändert, selbst wenn die Transaktion über eine innerhalb des Währungsgebiets ansässige Bank abgewickelt wird, da Einlagen, die von außerhalb des Währungsgebiets Ansässigen bei inländischen Banken gehalten werden, nicht zur Geldmenge zählen.
Durch die Gutschrift des Kaufbetrages auf dem Zentralbankkonto der inländischen Bank steigen jedoch auch in diesem Fall die Zentralbankguthaben. Kauft die Zentralbank die Staatsanleihen aus den Beständen des inländischen Bankensektors, so verändert sich die Geldmenge ebenfalls nicht, da die Transaktion lediglich zu einem Anstieg der Zentralbankguthaben der verkaufenden Bank führt, sich die Haltung von zur Geldmenge zählenden Bankverbindlichkeiten durch die inländischen Nichtbanken aber nicht verändert (siehe unten stehende Darstellung).
Neben diesen direkten Effekten der Staatsanleihekäufe auf die Geldmenge ergeben sich auch indirekte Effekte auf die Geldmenge und das Kreditvolumen und zwar über die durch die Wertpapierkäufe ausgelösten Anpassungsreaktionen der Banken und Nichtbanken, das heißt im Transmissionsprozess des Ankaufprogramms (siehe Schaubild auf S. 31) (39)
Die dafür relevanten ökonomischen Mechanismen entsprechen in Teilen den für die konventionelle Zinspolitik relevanten Wirkungskanälen.
Jedoch wirkt das Ankaufprogramm auch über andere Kanäle als die konventionelle Geldpolitik oder „überspringt“ Elemente des normalen Transmissionsmechanismus (siehe Schaubild auf S. 28). (40)
Staatsanleihekäufe führen über den PortfolioRebalancing- und den Signalkanal zu einem Rückgang des allgemeinen Zins- und Renditeniveaus sowie zur Lockerung der allgemeinen Finanzierungskonditionen und damit zu sinkenden Refinanzierungskosten der Banken. (41)
Die Banken ihrerseits geben die gesunkenen Refinanzierungskosten in Form reduzierter Kreditzinsen weiter, sodass Kreditnachfrage und -vergabe steigen.
Korrespondierend zu sinkenden Zinsen und Renditen steigen die Preise von Vermögensgegenständen. Die daraus resultierenden (Bilanz-)Gewinne erhöhen für sich genommen das Eigenkapital der Banken. Die Zunahme des Eigenkapitals erlaubt es ihnen zum einen, die Eigenkapitalanforderungen einer erhöhten Kreditvergabe zu erfüllen. Zum anderen verbessert es ihre Refinanzierungsmöglichkeiten und -bedingungen, sodass die Banken ihr Kreditangebot ausweiten können (Bankkapitalkanal).
Zugleich erhöht sich durch steigende Vermögenspreise der Wert der Kreditsicherheiten, und das Nettovermögen der Kreditnehmer nimmt zu. Daraus resultiert ein Rückgang der externen Finanzierungsprämie (42), das heißt, die Kreditaufnahme wird tendenziell günstiger, was für sich genommen einen Anstieg der Kreditvergabe bewirkt.
Die mit der Kreditvergabe einhergehende Geldschöpfung resultiert in einem Anstieg der Einlagen. Zugleich steigt aber auch die Geldnachfrage der Nichtbanken, zum einen aufgrund des durch den Anstieg der Vermögenspreise zunehmenden Vermögens, zum anderen durch die sinkenden Renditen alternativer Anlageinstrumente, das heißt durch rückläufige Opportunitätskosten der Geldhaltung.
In dem Maße, wie es im weiteren Verlauf der Transmission zu einer vom Ankaufprogramm verursachten realwirtschaftlichen Expansion und einem damit einhergehenden Preisanstieg kommt, gehen von beiden positive Rückkopplungseffekte auf Geldmenge und Kreditvergabe aus. (43)
Für die Wirksamkeit der beschriebenen Transmissionskanäle des Ankaufprogramms ist es nicht zwingend erforderlich, dass es beim Ankauf von Staatspapieren durch die Zentralbank unmittelbar zu einem Anstieg der Geldhaltung der inländischen Nichtbanken kommt.
Die indirekten Effekte des Ankaufprogramms auf die Geldmenge zeigen die Geldmengenveränderungen darüber hinaus als Symptom, nicht als Ursache der Transmission. (44)
Für die Bewertung der Effekte eines Ankaufprogramms im Rahmen der monetären Analyse ist deshalb die Geldmengenentwicklung nur eine unter mehreren relevanten Größen.
Sie muss im Zusammenhang der konsolidierten Bilanz des MFI-Sektors und der Entwicklung an den Finanz- und Kreditmärkten bewertet werden. Der oben beschriebene steile Anstieg der Zentralbankguthaben im Zusammenhang mit Wertpapierkäufen durch die Zentralbank kann den allgemeinen Rückgang der langfristigen Renditen oder die Wirkung des Ankaufprogramms auf die Kreditvergabe verstärken, wenn die Banken versuchen, ihre durch den Zufluss von Zentralbankguthaben gestörte Portfoliostruktur wiederherzustellen, indem sie beispielsweise langfristige Anleihen kaufen oder zusätzliche Kredite vergeben. (45)
Allerdings führt der starke Anstieg der Zentralbankguthaben durch die Wertpapierkäufe nicht zwangsläufig zu einer entsprechenden Expansion der Kreditvergabe und der Geldmenge. Diese hängt vielmehr davon ab, wie stark die vom Ankaufprogramm verursachten Veränderungen der Vermögenspreise und -renditen auf die Kreditvergabe und die Geldhaltung wirken und über wie viel Eigenkapitalpuffer die Banken verfügen.
Continued here.
Direkte Geldmengeneffekte haben Staatsanleihekäufe der Zentralbank nur dann, wenn der letztendliche Verkäufer eine inländische Nichtbank ist. (38) In diesem Fall führt die Transaktion zu einer Zunahme des Bestandes der von der Zentralbank gehaltenen Staatsanleihen und zu einem Anstieg der vom Verkäufer gehaltenen Sichteinlagen (siehe oben stehende Darstellung auf S. 30). Wenn der Verkäufer keine direkte Kontobeziehung zur Zentralbank unterhält – was im Allgemeinen für Nichtbanken gilt –, muss die Bezahlung des Kaufpreises über seine kontoführende Bank abgewickelt werden. Dazu schreibt die Zentralbank der Bank ein Zentralbankguthaben in Höhe des Kaufpreises gut.
Ist der Verkäufer der Staatsanleihen dagegen außerhalb des Währungsgebiets ansässig, so bleibt die Geldmenge unverändert, selbst wenn die Transaktion über eine innerhalb des Währungsgebiets ansässige Bank abgewickelt wird, da Einlagen, die von außerhalb des Währungsgebiets Ansässigen bei inländischen Banken gehalten werden, nicht zur Geldmenge zählen.
Durch die Gutschrift des Kaufbetrages auf dem Zentralbankkonto der inländischen Bank steigen jedoch auch in diesem Fall die Zentralbankguthaben. Kauft die Zentralbank die Staatsanleihen aus den Beständen des inländischen Bankensektors, so verändert sich die Geldmenge ebenfalls nicht, da die Transaktion lediglich zu einem Anstieg der Zentralbankguthaben der verkaufenden Bank führt, sich die Haltung von zur Geldmenge zählenden Bankverbindlichkeiten durch die inländischen Nichtbanken aber nicht verändert (siehe unten stehende Darstellung).
Neben diesen direkten Effekten der Staatsanleihekäufe auf die Geldmenge ergeben sich auch indirekte Effekte auf die Geldmenge und das Kreditvolumen und zwar über die durch die Wertpapierkäufe ausgelösten Anpassungsreaktionen der Banken und Nichtbanken, das heißt im Transmissionsprozess des Ankaufprogramms (siehe Schaubild auf S. 31) (39)
Die dafür relevanten ökonomischen Mechanismen entsprechen in Teilen den für die konventionelle Zinspolitik relevanten Wirkungskanälen.
Jedoch wirkt das Ankaufprogramm auch über andere Kanäle als die konventionelle Geldpolitik oder „überspringt“ Elemente des normalen Transmissionsmechanismus (siehe Schaubild auf S. 28). (40)
Staatsanleihekäufe führen über den PortfolioRebalancing- und den Signalkanal zu einem Rückgang des allgemeinen Zins- und Renditeniveaus sowie zur Lockerung der allgemeinen Finanzierungskonditionen und damit zu sinkenden Refinanzierungskosten der Banken. (41)
Die Banken ihrerseits geben die gesunkenen Refinanzierungskosten in Form reduzierter Kreditzinsen weiter, sodass Kreditnachfrage und -vergabe steigen.
Korrespondierend zu sinkenden Zinsen und Renditen steigen die Preise von Vermögensgegenständen. Die daraus resultierenden (Bilanz-)Gewinne erhöhen für sich genommen das Eigenkapital der Banken. Die Zunahme des Eigenkapitals erlaubt es ihnen zum einen, die Eigenkapitalanforderungen einer erhöhten Kreditvergabe zu erfüllen. Zum anderen verbessert es ihre Refinanzierungsmöglichkeiten und -bedingungen, sodass die Banken ihr Kreditangebot ausweiten können (Bankkapitalkanal).
Zugleich erhöht sich durch steigende Vermögenspreise der Wert der Kreditsicherheiten, und das Nettovermögen der Kreditnehmer nimmt zu. Daraus resultiert ein Rückgang der externen Finanzierungsprämie (42), das heißt, die Kreditaufnahme wird tendenziell günstiger, was für sich genommen einen Anstieg der Kreditvergabe bewirkt.
Die mit der Kreditvergabe einhergehende Geldschöpfung resultiert in einem Anstieg der Einlagen. Zugleich steigt aber auch die Geldnachfrage der Nichtbanken, zum einen aufgrund des durch den Anstieg der Vermögenspreise zunehmenden Vermögens, zum anderen durch die sinkenden Renditen alternativer Anlageinstrumente, das heißt durch rückläufige Opportunitätskosten der Geldhaltung.
In dem Maße, wie es im weiteren Verlauf der Transmission zu einer vom Ankaufprogramm verursachten realwirtschaftlichen Expansion und einem damit einhergehenden Preisanstieg kommt, gehen von beiden positive Rückkopplungseffekte auf Geldmenge und Kreditvergabe aus. (43)
Für die Wirksamkeit der beschriebenen Transmissionskanäle des Ankaufprogramms ist es nicht zwingend erforderlich, dass es beim Ankauf von Staatspapieren durch die Zentralbank unmittelbar zu einem Anstieg der Geldhaltung der inländischen Nichtbanken kommt.
Die indirekten Effekte des Ankaufprogramms auf die Geldmenge zeigen die Geldmengenveränderungen darüber hinaus als Symptom, nicht als Ursache der Transmission. (44)
Für die Bewertung der Effekte eines Ankaufprogramms im Rahmen der monetären Analyse ist deshalb die Geldmengenentwicklung nur eine unter mehreren relevanten Größen.
Sie muss im Zusammenhang der konsolidierten Bilanz des MFI-Sektors und der Entwicklung an den Finanz- und Kreditmärkten bewertet werden. Der oben beschriebene steile Anstieg der Zentralbankguthaben im Zusammenhang mit Wertpapierkäufen durch die Zentralbank kann den allgemeinen Rückgang der langfristigen Renditen oder die Wirkung des Ankaufprogramms auf die Kreditvergabe verstärken, wenn die Banken versuchen, ihre durch den Zufluss von Zentralbankguthaben gestörte Portfoliostruktur wiederherzustellen, indem sie beispielsweise langfristige Anleihen kaufen oder zusätzliche Kredite vergeben. (45)
Allerdings führt der starke Anstieg der Zentralbankguthaben durch die Wertpapierkäufe nicht zwangsläufig zu einer entsprechenden Expansion der Kreditvergabe und der Geldmenge. Diese hängt vielmehr davon ab, wie stark die vom Ankaufprogramm verursachten Veränderungen der Vermögenspreise und -renditen auf die Kreditvergabe und die Geldhaltung wirken und über wie viel Eigenkapitalpuffer die Banken verfügen.
Continued here.
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