A Look at the Money Supply — Ein Blick auf die Geldmenge (2)

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Continued from here.


... as the chart below suggests, lower money supply growth has always pointed to weaker global economic momentum going forward. In fact, if one uses Global Industrial Production growth as a proxy for the global economic expansion, or contraction, the World is now almost certainly in a recession ...

Make sure to read the entire article here.

A Look at the Money Supply — Ein Blick auf die Geldmenge (1)

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A post in German and English.

Könnte es sich so verhalten?

Could it be like this?

Warum ist die Geldmenge ein Indiktor für die Gesundheit einer Wirtschaft? Antwort: Wirtschaftswachstum bedarf der Ausweitung der Geldmenge.

Why is the money supply an indicator for the health of an economy? Answer: economic growth depends on a growing money supply.

Wenn aber Banken die Geldmenge ausweiten, sollten sie damit produktive Projekte finanzieren. Tun sie das nicht, entsteht unproduktives, inflationäres Wirtschaftswachstum, es werden Blasen an den Finanzmräkten, im Immobiliensektor etc. aufgepumpt.

When banks increase the money supply by extending loans, they ought to be targeting productive investments. Otherwise economic growth will be unproductive and inflationary, pumping up bubbles in financial and other markets (real estate etc.)

Quantitative Easing scheint genau das bewirkt zu haben. Während der Aktienmarkt von weiterer geldpolitischer Lockerung abhängig geworden ist, haben sich die grundlegenden konjunkturellen Bedingungen nicht durch QE verbessert – vielmehr scheinen sie sich eher abgeschwächt zu haben.

Quatitative easing appears to have achieved precisely that. While the stock market has become dependent on continued quantitative easing, QE has not ameliorated the fundamental condition of the economiy, which indeed seem to have deteriorated.

Die Ausdehnung der Geldmenge mihilfe der Geldpolitik hat also kaum Erfolg gezeitigt, was die Verfassung der Realwirtschaft angeht. Wenn die Zentralbanken jedoch an diesem Instrument festhalten, werden nur die Marktblasen am Leben gehalten, während sich die fundamentale Lage der Wirtschaft nicht verbessert.

Increasing the money supply by means of monetary policy has hardly been successful in  improving the real economy. Should central banks adhere to this instrument, the bubbles will be granted another lease of life while the fundamental economic situation will not become any better.

Gezielte Fiskalpolitik ist gefragt. Geldpolitik bringt Geld in die Wirtschaft ein, das nicht zweckgebuden ist: Statt Kredite auszureichen, können Banken in Finanztitel investieren. Direkte fiskalpolitische Ausgaben zur Finanzierung z. B. von Infrastrukturprojekten gewährleisten, wenn klug gewählt, dass die zusätzliche Geldmenge in produktive Investitionen gesteckt wird, die die grundlegende Verfassung der Wirtschaft verbessern.

Targeted fiscal policy is needed. Monetary policy injects money into the economy that is not designated for a specific purpose; monetary policy is not a tool compelling banks to extend (productive) loans; the latter may decide to make or support (unproductive but lucrative) investments in financial titles instead. Prudently earmarked fiscal spending is called for, financing (, say, infrastructure) projects capable of improving the condition of the economy.

Continued here / fortgesetzt hier.

Economy Driven by Quantity of Money Not Price of Money

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A post in German and Englisch.

Ich zitiere Richard Werner aus seinem von mir übersetzten Buch New Paradigm in Macroeconomics mit dem nicht so schönen deutschen Titel (stammt nicht von mir): Neue Wirtschaftspolitik. Was Europa aus Japans Fehlern lernen kann.

Wenn das nächste Mal ein Zentralbanker ankündigt, die Zinsen anzuheben, um das Wachstum zu verlangsamen oder die Zinsen zu senken, um die Wirtschaft zu beleben, wissen wir nunmehr, dass er einen ausgemachten Unsinn von sich gibt. (S. 148)

Was er damit meint, erklärt er im Video unten auf Englisch.

Richard Werner argues that interest rates precede rather than antecede changes in the economy, implying that central bankers are unable to do what they claim they are doing — slow down or boost the economy by increasing or cutting interest rates. Economies are not driven by the price of money (interest rates) but by the quantity of money (created by the banking system) which is either productively invested leading to sustainable growth or unproductively creating inflation. He explains his thinking in the video below:

See also Princes of the Yen.

Fed's Defensive Rate Cut Sign of Recession — Defensive Zinssenkung verrät bevorstehende Rezession

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Der verräterischste Vorbote für eine Rezession ist nicht das Anziehen des Leitzins, sondern die erste Leitzinssenkung nach einer längeren Phase, in der die Zinsen wieder gestiegen sind/angehoben wurden.

Over the weekend, we pointed out a concerning statistic: it's not the rate hikes that stifle economic growth and send stocks sliding that traditionally telegraph the start of a recession - it's the first rate cut following a tightening cycle that is usually the trigger. Case in point: the last three recessions were all preceded with the Fed cutting, i.e., the Fed loosened policy within three months before the previous three recessions, cutting by 0.25% in 1991, 1.5% in 2001 and 0.5% in 2007.

Source/Quelle.

What Drives Secular Bull Markets? — Voraussetzungen einer Hausse

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A post in English and German.

Lance Roberts umreißt die Bedingungen, die zu einer langfristigen Hausse führen. Das Bewertungsnievau spielt eine wichtige Rolle – zu Beginn einer Hausse liegt es typischerweise im Bereich eines Gewinn-Multiplikators von 10. Dieser Multiplikator schraubt sich gegen Ende des Bullenmarkts bis auf das 23-25-Fache oder sogar noch höher.

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Die Triebfeder eines lang anhaltenden Bullenmarkts ist valuation expansion oder multiple expansion: also ein stetiger Anstieg des durch eine Reihe von Indikatoren (Gewinn je Aktie, Dividendenrendite etc.) angezeigten Bewertungsniveaus (ausgedrückt als Vielfaches des Kurses – z. B. das 10-Fache des Gewinns je Aktie) der betreffenden Unternehmen.

Was benötigt wird, ist ein niedriges Niveau aller relevanten Einflussgrößen, wie das Beispiel des Bullenmarkts zeigt, der sich zwischen 1982 und 2000 entfalten konnte: Zu Beginn dieser Phase betrug der Gewinn je Aktie das 5-Fache der Kurse, die Dividendenrendite lag bei 5 %, die Inflation war außerordentlich hoch ebenso wie die Zinsen, die ein Hochplateau bildeten, wenn man so will, von dem aus sich über vierzig Jahre ein Abstieg vollzog, der wachsende Profitabilität bedeutete, begünstigt durch stetig abnehmende Produktions- und Finanzierungskosten.

Wir haben einfach nicht die Bedingungen heute, die einer langanhaltenden Hausse vorausgehen (im Gegenteil!): hohes Inflations- und Zinsniveau, eine hohe Sparrate, ein geringes (private) Verschuldungsniveau sowie ein hohes Wachstum der Einkommen. Die Bereitschaft und Fähigkeit, sich zu verschulden (releverage) ist ausgereizt.

Writes Lance Roberts:

Despite much hope that the current breakout of the markets is the beginning of a new secular “bull” market – the economic and fundamental variables suggest otherwise. Valuations remain at very elevated levels which are the opposite of what has been seen previously. Interest rates, inflation, wages, and savings rates are all at historically low levels which are normally seen at the end of secular bull market periods, not the beginning of one.

[...]  the consumer, the main driver of the economy, will not be able to again become a significantly larger chunk of the economy. With savings low, income growth weak and debt back at record levels, the fundamental capacity to re-leverage to similar extremes is no longer available.

Let’s also not forget the singular most important fact.

The breakout of the markets in 2013 was not one based on organic economic fundamentals but rather through massive monetary interventions by Central Banks globally. The previous secular bull markets in our history we ones which were derived from extreme undervaluations, washed out financial markets, and extreme negative sentiment.

Such is clearly not the case today.

While stock prices can certainly be lofted higher by further monetary tinkering, the larger problem remains the inability for the economic variables to “replay the tape” of the ’80s and ’90s. At some point, the markets and the economy will have to process a “reset” to rebalance the financial equation.

Quelle.

Inside the Fed's Minds — Was die US-Zentralbanker wohl denken

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A Post in English and German.


Lance Roberts vermutet, dass die US-Zentralbank

entweder

zu wissen glaubt, dass die nächste Rezession bevorsteht und ihr Eintreten durch die Anhebungen des Leitzins vorgezogen werden wird, entscheidet sich aber für das kleinere von zwei Übeln, nämlich: einem möglichst kräftig gefülltem Schießpulverlager (möglichst hohem Zinsniveau), um der beschädigten Wirtschaft durch Zinssenkungen wieder auf die Beine zu helfen,

oder

die volkswirtschaftlichen Daten (übertrieben) positiv einschätzt und daraus die Überzeugung ableitet, die Wirtschaft in eine Hochkonjunktur zu steuern, die Inflation in den Griff zu bekommen und langfristiges Wachstum auf hohem Niveau zu gewährleisten.

1. The Fed is absolutely aware the economy is closer to the next recession than not. They also know that hiking interest rates in the current environment will likely accelerate the next downturn. However, the “lesser of two evils” is to face the recession with the Fed funds rate as far from zero as possible, or;
2. The Fed believes the economic data is indeed trending stronger and are overly confident in their ability to guide the U.S. economy into a “Goldilocks” type scenario where they can control inflationary pressures and growth rates to sustain a lasting economic cycle. 

Freilich scheint die Zentralbank inzwischen „kalte Füße“ bekommen zu haben angesichts der prekären Lage am Aktienmarkt, aber auch weil höhere Zinsen Gift sind für die hochverschuldeten Verbraucher und die Investment-Grade Unternehmen des Landes.

With the Fed continuing to tighten monetary policy, the screws are being twisted further on both households and speculative-grade corporate debt. It appears the markets have already begun to anticipate more defaults and are repricing risk accordingly.

Yen Carry Trade — Zinsarbitrage Yen-Dollar

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A Post in German and English.

Zinsarbitrage zwischen Yen und Dollar funktioniert zurzeit so: Man leiht sich Geld in Japan, wo die Zinsen niedrig sind, tauscht die geliehenen Yen gegen US-Dollar, die dann in den Vereinigten Staaten zu einem höheren Zisnsatz angelegt werden. Bei entsprechenden Devisenrelationen streicht man durch Ausnutzung des Zinsunterschieds (vielleicht auch noch zusätzlich durch eine vorteilfhafte Währungsbewegung) einen Gewinn ein.

Wenn allerdings der Dollar schwächer tendiert gegenüber dem Yen kann es sein, dass der Arbitragegewinn reduziert, egalisiert oder überkompensiert wird.

Oops:

"Picking up pennies ahead of a steam roller" and “up the escalator and down the elevator shaft” 

These are the two of the most commonly used expressions to characterise the dynamics of FX carry trades. That is, you steadily pick up small returns for months before you lose it all in one day. Today’s collapse in USD/JPY from around 109.5 to an intraday low of 104.9 can be seen in that light. That low essentially reverses the almost 10% spot gains seen since the eerily similar USD/JPY low of 104.7 in April 2018 (see first chart).

The source / Quelle

A good article here on the Yen carry trade:

The yen carry trade is when investors borrow yen at a low interest rate then exchange it for either U.S. dollars or a currency in a country that pays a high interest rate on its bonds. 

These forex traders earn a low-risk profit. They receive high interest rates on the money invested, but pay low interest rates on the money borrowed. The currency broker pays the difference into the trader's account each day.

20 Years of Low Returns — Zwanzig Jahre niedrige Renditen

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 A Post in German and English.

In den vergangenen 20 Jahren haben Aktienrenditen im historischen Vergleich schlecht abgeschnitten. Das hatte Folgen für das gesamte Marktumfeld: 

(1) aktives Portfolio Management wurde weniger erschwinglich – daher das verstärkte Interesse an passivem Management; 

(2) der Markt wurde in vielen anderen Bereichen zu größerer Kosteneffizienz gezwungen – Makler müssen mit ihren Gebühren "runter gehen", damit sich Geschäfte für ihre Kunden überhaupt noch lohnen; 

(3) Vermögensanlagegesellschaften müssen höhere Risiken in Kauf nehmen, um ihre Soll-Rentabilität zu erreichen; 

(4) Die Kapitalkosten der Unternehmen sind entsprechend niedrig. Aber es besteht eine Neigung, viele rentable Projekte liegenzulassen, in deutlich höher (als die tatsächlichen Kapitalkosten) rentierende Projekte zu investieren und darüber hinausgehende Erträge in Aktienrückkaufprogramme zu stecken, was unternehmenspolitisch opportun sein kann, makroökonomisch aber nachteilig ist. Kurzum: Das niedrigere Ertragsniveau verführt zur Suche nach hohen Erträgen am Kapitalmarkt, statt zu Realinvestitionen zu ermuntern. 

(5) Sollen bis 2038 bessere Erträge erzielt werden als in den zurückliegenden 20 Jahren, bedarf der Markt einer Auffrischung in Form neuer hoch rentabler Unternehmen.

Die Rede ist von rollierenden Erträgen („trailing returns“), also dem Durchschnitt von Periodenerträgen (Februar dieses Jahres bis März nächsten Jahres, März dieses Jahres bis April nächsten Jahres etc. statt eines einmaligen, für das Jahr möglicherweise weniger representativen Schappschusses wie der Ertragsentwicklung vom 1. Januar bis zum 31. Dezember.)

The bottom line: US stocks have just delivered some of their lowest 2 decades of compounded returns since the Great Depression, and that simple fact explains several macro business trends relevant to the financial services industry.

For example: Point #1: Low returns explain the rise of passive investing and the growth of exchange traded funds. 

...

Point #2: Low returns push equity market structure to become more cost efficient.

...

Point #3: Low equity returns force institutional asset owners to take more risk to make required rates of return (typically 7-10%).

...

Point #4: Low returns also imply a low equity cost of capital, which puts the current share buyback rage in a questionable light.

...

Point #5: In order to start seeing better long run returns, US stocks need a lot of new blood in the system.


The source.

Nikkei in Bear Market Territory, Passive Funds Gaining, Active Funds Bleeding, Liquidity of ETFs Questioned

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As the Nikkei tumbles into bear market mode, active funds suffer material outflows and passive ones gain substantially, detractors wonder how ETFs will hold up under protracted bearish conditions, especially when their promise of liquidity is to be tested. 

See also here and here and here.

Funny thing, the other day I was talking to a seasoned financial translator who expressed surprise and a contrary view when I said that I cannot remember a time in my life with so many (respectable financial) voices expecting a bearish turn.

He was optimistic and felt the market were reasonably upbeat.

The Fed Causing Recession in 2019/20

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Steven Keen agree with President Trump: hiking rates is not a good idea, at all.

Die Irrlehre von der Wirtschaft

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Es ist faszinierend, sich mit der modernen Wirtschaftslehre zu befassen. Bei jedem Schritt, der einen tiefer in ihr Inneres führt, stellt man fest, dass sie auf Fantasien beruht, die uns weit wegführen von der realen Wirtschaft. 

Es ist wie ein Abstieg in eine Märchenwelt, ähnlich der Reise zum Mittelpunkt der Erde in Jules Vernes gleichnamigen Roman.

Was mich besonders bewegt, ist die Einsicht, dass was uns als ehrwürdige Wissenschaft angeboten wird (man denke an den Begriff der "die Wirtschaftsweisen"), ein Mimikry ist, hinter dem sich die bizarre, grötenteils verdrängte, nicht mehr kritisch bewußt gemachte Modellwelt der klassischen und neoklassischen Ökonomik verbirgt.

Das Studium der Wirtschaftswissenschaften ist ein einziges Ablenken von den unhaltbaren Grundlagen des Fachs.

Der Blogger "Lord Keynes" fasst das Versagen der Wirtschaftswissenschaften vor der Realität in folgenden Punkten zusammen:

Markträumende Gleichgewichtslagen sind unmöglich, erstens, weil weder Preise noch Löhne die nötige Flexibilität aufweisen, und zweitens, und noch grundlegender, weil sie häufig Falschanpassungen bewirken würden angesichts des Umstands, dass Investitionsentscheidungen unter Bedingungen unvollkommenen Wissens und großer Unsicherheit erfolgen. 

Es gibt daher keine Garantie, dass Elemente, die sich ineinander fügen müssten, um ein Geichgewicht herzustellen, tatsächlich zueinander passen werden, insbesondere die effektive Nachfrage, d. h. die Nachfrage zahlungswilliger Abnehmer nach dem betreffenden Produkt und das Angebot an Produktionsfaktoren, das zu dessen Herstellung und Vertrieb erforderlich ist.

Damit ist die grundlegendste Annahme der klassisch-neoklassischen Gleichgewichtstheorie entkräftet – Says Gesetz, wonach das Angebot an produzierten Waren immer von einer dazu passenden Nachfrage absorbiert wird. 

Erstaunlich, dass eine Annahme, die so offensichtlich falsch ist, den Grundstein der modernen Ökonomie bildet. 

Gleichgewicht bedeutet nämlich nichts anderes, als dass alle Faktoren, die zur Produktion von Waren aufgeboten werden, auf eine effektive Nachfrage stoßen, die ausreicht sie zu entlohnen, sprich: ihre Kosten zu decken.

Es ist doch schon für den Laien offenkundig, dass es zahllose Gründe geben kann, warum eine derartige Übereinstimmung von Angebot und Nachfrage unter Umständen nicht zustandekommen kann. Das beginnt schon mit der falschen Vision des Unternehmers, der sich von einem Produkt eine reißende Abnahme verspricht, die nie eintreten wird.

Alle anderen Faktoren, die "Lord Keynes" aufführt scheinen mir, von diesem grundlegenden Problem abgeleitet zu sein und/oder es zu verstärken:

Natürlicher Zinssatz: Wenn ein Gleichgewicht nicht möglich ist, dann kann es auch nicht durch einen mystischen "korrekten" Zinssatz herbeigeführt werden.

Geldmenge: Die Geldmenge ist Teil dieses nicht ergodischen (nicht auf sicheren Prognosen beruhenden) Prozesses, vermöge dessen wir uns mit unseren Investitionsbemühungen in die Zukunft vorwagen, mal irrig, mal mit Erfolg. Und wieder: Wenn es ein Gleichgewicht nicht gibt, kann es auch nicht durch Bestimmung der vermeintlich richtigen, markträumenden Geldmenge erzeugt werden – zumal die Geldmenge keine exogene Stellschraube darstellt, mit der die Zentralbank, das System „auf Gleichgewicht einstellen“ könnte, sondern durch das Geschehen in der Wirtschaft beeinflusst wird: namentlich die Nachfrage von Investoren nach Geld und die Bereitschaft der Banken, Geld bereitszustellen – wobei sich beide Gruppen in ihrem Zusammenspiel tüchtig irren können – die Banken in ihrem Kreditvotum, die Unternehmen in ihrer Zukunftsplanung. 

Geld ist somit nicht neutral, sprich: ohne Einfluss auf die realen Variablen der Wirtschaft (Beschäftigung, Produktionssaustoß etc.). Im Gegenteil, wenn zu viel Geld irrigerweise von Investoren aufgenommen und von Banken verliehen wird, entsteht wirtschaftlicher Schaden, genauso, wie wenn zu wenig Geld bereitgestellt wird, sodass Mittel fehlen, um produktives Wachstum zu finanzieren.

Auch ist das Preisniveau nicht eine einfache Funktion der Geldmenge, sondern von vielen Wirkgrößen abhängig.

Insgesamt stiert die klassisch-neoklassische und damit die zeitgenössische Ökonomik in die falsche Richtung, indem sie nur auf die Angebotsseite achtet. Sie lässt außer Acht, dass die Wirtschaft nicht vor allem deshalb ins Straucheln (aus dem Gleichgewicht) gerät, weil es an angebotsseitigen Faktoren hapert, sondern weil der Teil der Wirtschaft, den diese Wirtschaftstheorien weitgehend ignorieren, – die Nachfrage – zu gering ist. Um sie wiederzubeleben, bedarf es staatlicher Wirtschaftspolitik. Doch derartige Interventionen lehnt das klassisch-neoklasssische Paradigma ab. 

Hier beißt sich die Katze in den eigenen Schwanz: Denn die Prozesse der Markträumung, die diese Theorien unterstellen, finden entweder nicht statt oder erzeugen nicht unbedingt eine optimales Gleichgewicht. Etwas, das funktionieren kann – das staatliche Eingreifen – wird abgelehnt zugunsten von etwas, dass nicht funktionieren kann: die Herstellung eines Gleichgewichts in allen Märkten und in der Wirtschaft insgesamt durch Markttransaktionen des nicht staatlichen Sektors.

Geldpolitik: Quantitative Lockerung – Warum Banken Vermögenswerte an die Zentralbank veräußern

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Es gibt zentrale Fragen, die beantwortet werden müssen, wenn man einen größeren Zusammenhang verstehen will. Und doch werden sie nirgends beantwortet. 

Das ist mir beim Thema Quantitative Lockerung so ergangen. 

Wieder und wieder heißt es, die Zentralbank kaufe Vermögenswerte von den Banken (die dafür Bankreserven erhalten). Aber warum sollten Banken bereit sein, der Zentralbank Vermögenswerte zu verkaufen? 

Im Video unten stoße ich erstmals auf eine Antwort. 

Den Banken drückt der Schuh – sie haben nämlich Vermögenswerte im Portfolio, die ihnen gar nicht behagen – Anleihen von hoch riskanten Emittenten. Diese Aktiva sind die Banken gerne bereit zu verkaufen.

Eigentlich möchte die Zentralbank, die Banken dazu bewegen, Kredite auszureichen, um so die Wirtschaft zu stimulieren. Nun ist es aber so, dass die Banken das Nullzins-Niveau nutzen, um billiges Geld aufzunehmen, um damit sichere Staatsanleihen zu erwerben, die eine geringe, aber positive Rendite abwerfen. Die Banken nehmen Geld zu nur wenig über null Prozent auf und kaufen Anleihen, die 2 % rentieren. Ein risikoloser Ertrag von fast 2% ist den Banken sicher.

Nun schickt sich die Zentralbank an, diese Staatsanleihen zu kaufen, d. h. der Preis dieser Papiere steigt und ihre Rendite sinkt - sinkt so sehr, dass sie den Banken kaum noch lohnend erscheint. Im Vergleich dazu wäre es interessanter, Kredit zu vergeben – mit einer Rendite von 5%, vielleicht sogar 7% oder 8%.

Das alles kommt mir ziemlich "hebgedreht" vor – zumal vor dem Hintergrund  dieser Analyse der Irrtümer, die der Quantitativen Lockerung zugrunde liegen. 

Was man nicht alles tut für seine ideologischen Götzen. Der Neoliberalismus verteufelt die Fiskalpolitik, mit der sich wirkungsvolle Konjunkturpolitik aber viel eher verwirklichen lässt. Stattdessen wird darauf bestanden, es müsse die Geldpolitik sein, an der die Wirtschaft genesen solle. Und schon ist der Tunnelblick aktiviert und alle Fantasie beschränkt sich auf die Möglichkeiten, die uns das Instrument der Leitzinsgestaltung an die Hand gibt.

Geldpolitik: Quantitative Lockerung

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In diesem Post habe ich auf einen guten Artikel hingewiesen, in dem vom aktuellen Übergang von einer Geldpolitik der Quantitativen Lockerung zu einer restriktiveren Vorgehensweise der Zentralbanken die Rede ist.

Was ist eigentlich Quantitative Lockerung und warum wird sie betrieben?

Der größere Rahmen, innerhalb dessen diese Form der expansiven Geldpolitik gewählt wird, ist ideologisch gefärbt und beruht auf sachlichen Irrtümern.

Geldpolitik sei wirkungsvoller als Fiskalpolitik, die mit dem ideologisch abgelehnten Staatsinterventionismus gleichgesetzt wird. Tatsächlich ist der geldpolitische Impuls, der von Quantitativer Lockerung ausgeht weniger wirkungsvoll als fiskalpolitische Maßnahmen. 

Außerdem muss man sich die Frage stellen, warum geldpolitische Eingriffe weniger staatsinterventionistisch sein sollen – ist das durch die ineffektive Quantitative Lockerung unnötig perpetuierte Brachliegen volkswirtschaftlicher Ressourcen (siehe unten) nicht ein massiver Eingriff des Staats in die Wirtschaft? Und wäre es nicht gescheiter, den Staat dazu zu benutzen, um die Gesamtnachfrage anzukurbeln, wozu keine Eingriffe in die Wirtschaft erforderlich sind, die wir nicht schon längst praktizieren und allerseits gutheißen, wie etwa den Straßenbau oder die Bereitstellung finanzieller Mittel für privatwirtschaftlich betriebene Projekte? 

Und schließlich sind die Gründe für die Quantitative Lockerung (QL) und deren vermeintliche Wirkungsweise irrig.

Die falsche Theorie hinter der QL nimmt an, dass Banken zuerst mit Reserven versorgt werden müssen, bevor sie weitere Kredite ausreichen können (Falsch!). Diese Kredite sollen die Wirtschaft ankurbeln. Doch der Grund, wieso die Banken das Kreditvolumen nicht ausweiten besteht darin, dass die beiden unerlässlichen Voraussetzungen für die Bereitschaft von Banken Kredite auszureichen, nicht gegeben sind: Kreditnehmer, die Kredit nachfragen und ausreichende Bonität aufweisen.

Wären letztere Voraussetzungen erfüllt, bedürfte es keiner QL. Die Banken könnten Kredite nach Herzenslust ausreichen und sich gegebenenfalls nachträglich mit Reserven versorgen. 

Die Reserven werden also nicht benötigt, um die Kreditvergabe durch die Banken, sondern um den Zahlungsverkehr zu ermöglichen, der einsetzt, wenn Kreditnehmer Kreditmittel an Kunden anderer Banken überweisen. Diese Überweisungen zwischen Banken erfolgen durch Übertragung von Bankreserven  von der zahlenden an die empfangende Bank.

Zurück zur QL.

Nachdem die Zentralbanken mit ihrem herkömmlichen geldpolitischen Latein am Ende sind – die Zinsen lassen sich nicht mehr senken, da sie auf null abgesunken sind –, soll nun ein besonderer Einfall die Lösung bringen. 

Wenn die Wirtschaft schwächelt, bedeutet herkömmliche Geldpolitik: Zinsen senken. Die Hoffnung ist, dass niedrigere Zinsen, Unternehmen dazu bewegen, Investitionen zu wagen, die sie bei höherem Zinsniveau nicht in Angriff nehmen würden. Für sich schon eine fragwürdige Annahme, denn in einem günstigen Wirtschaftsumfeld werden Investitionen auch auf hohem Zinsniveau vorgenommen. Geht es der Wirtschaft hingegen schlecht, werden auch dann keine Investitionen getätigt, wenn die Zinsen niedrig sind. Letzteres haben die Erfinder der QL nicht begriffen. Sie versuchen etwas anzuschieben, in dem sie eine Schnur nach vorne drücken – die aber legt sich nur in Falten.

Die Zentralbanken hängen einer irrigen Theorie an, nämlich dass Banken Kundeneinlagen einsammeln, um so Reserven aufzubauen und einen Teil davon mit einem entsprechenden Aufschlag in Form von Krediten an Investoren weiterzugeben.

Basierend auf einer falschen Vorstellung von der Arbeitsweise des Banksystems, ist man mit der Politik der QL also darum bemüht, etwas zu bewirken, was nicht nötig ist und nicht funktionieren kann, nämlich Banken mit Reserven zu versorgen, auf dass diese ihr Kreditvolumen (trotz fehlender Kreditierungsanlässe) ausdehnen mögen. 

Zu diesem Zweck ermutigt die Zentralbank Banken zu Asset-Swaps, dem Tausch von Vermögenswerten bestimmten Typs gegen solche anderen Typs. Sie kauft den Banken z. B. Staatsanleihen ab und schreibt diesen den Kaufpreis als Guthaben auf deren Konten für Bankreserven bei der Zentralbank gut.

So, nun haben die Banken Reserven, aber noch immer keinen Grund, Kredite zu vergeben.  

Die andere Idee, die hinter der QL steckt ist, dass der Ankauf langlaufender Anleihen durch die Zentralbank die Zinsstrukturkurve am langen Ende herabdrückt und somit auch die Zinsen für längerfristige Investitionen. Doch ist ungewiss, ob dieser Effekt in nennenswertem Umfang greift  – warum sollen Unternehmen Investitionen tätigen, wenn sie selbst oder ihre Kunden überschuldet sind – und ob er nicht wieder zunichtegemacht wird durch die Nachteile, die Anlegern und letztlich der Wirtschaft (aufgrund geringer Zinseinnahmen und geringerer Konsumneigung) daraus erwachsen.

Eine falsche ökonomische Theorie lässt Zentralbanken die im Vergleich zu fiskalpolitischen Maßnahmen (Staatsausgaben/Steuersenkungen) viel ineffektivere Geldpolitik (Leitzinsgestaltung) favorisieren.

Ergebnis: Viel Lärm um Nichts.

Halt. Gleichgültig ist der Irrtum nicht. Es findet eine enorme Ressourcenverschwendung durch Nichtnutzung statt.

For an English account click here.

Geldpolitik: Lockerung weicht Straffung

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Ein guter Artikel, in dem sich der Autor die Mühe macht, alle Annahmen offenzulegen, statt zu erwarten, dass der Leser schon genug weiß, um die fehlenden Erklärungen zu ergänzen.

Mehr zur Quantitativen Lockerung lesen Sie hier.

Das Marktverhalten hat es derzeit in sich: Die kurzfristigen Staatspapiere (UST Bills) übertreffen in Sachen Performance die globalen Aktien, Anleihen und Rohstoffe.

Das ist ein ungewöhnliches Ereignis, sodass einige Analysten  befürchten, dass 2019 die Gemüter erneut erhitzen könnte.

Was passiert, ist klar: 

Die Ära der mengenmässigen Lockerung der Geldpolitik (QE: quantitative easing) wird ausgetauscht, durch mengenmässige Straffung (QT: quantitative tightening) der Geldpolitik. 

Das heisst, dass die US-Notenbank ihre Bilanzsumme verkleinert und die Zinsen anhebt. Im Klartext lässt der Schub für die Aktienmärkte (ausgelöst durch die expansive Geldpolitik) allmählich nach.

Die Rendite der UST-Bills mit drei Monaten Laufzeit stimmt nun mit dem Ertrag von Bloomberg Barclays Multivers Index (Anleihen Index) überein, Graph: FT, Dec 12, 2018 („Cash is back in the spotlight as global bond yields fall”) 

Die Jagd nach Renditen bedeutet vor diesem Hintergrund, dass die Anleger in unbekannte Anlageklassen wandern könnten, um höhere Renditen zu erzielen und die niedrigen Renditen in Kernanleihen auszugleichen, argumentiert JPMorgan.

Die „Gefahr“ besteht darin, dass der steigende Glanz von Cash den Reiz anderer Anlageklassen mindert.

Die Meinung der Analysten geht zwar erheblich auseinander, was das kommende Jahr betrifft. Aber die meisten prognostizieren eine noch grössere Herausforderung im Jahr 2019 als im Jahr 2018.

Die Analysten von Morgan Stanley gehen davon aus, dass die Staatsanleihen im kommenden Jahr um 1% zulegen werden, während die Aktien auf der Stelle treten dürften. Cash hingegen könnte 4% Ertrag einbringen.

USD Cash als tragfähige Alternative (The Return to Volatility Ratio); je grösser der Sharp-ratio ist, desto grösser ist die risiko-bereinigte Rendite, Graph: FT, Dec 14, 2018 

Zur Erinnerung: Die Zentralbanken verwenden i.d.R. die Zinsen, um die Wirtschaft zu steuern (durch Erhöhung oder Senkung): Wenn der nominale Zins nahe der Nullgrenze (zero lower bound) liegt, verliert die Geldpolitik an Zugkraft. Die Zinsen können nämlich an der Nullzins-Grenze nicht weiter gesenkt werden, um die Wirtschaft anzukurbeln. 

Da die politischen Entscheidungsträger den Einsatz der Fiskalpolitik untersagten, waren die Notenbanken gezwungen, unkonventionelle Geldpolitik einzusetzen.

Die Zentralbanken versuchen dabei, durch Ankauf von festverzinslichen Papieren (Staatsanleihen und Unternehmensanleihen), auf die Realwirtschaft Einfluss zu nehmen. 

Die Rendite der UST Bills mit 3 Monaten Laufzeit übersteigt die Dividenden-Rendite von S&P 500, Graph: FT, Dec 12,2018 

Ziel ist, dafür zu sorgen, dass der Rückgang der langfristigen Renditen die Anleger dazu verleitet, zugunsten von risikoreicheren Vermögenswerten umzuschichten. 

Wenn die Transmission der unkonventionellen Geldpolitik via Portfolio-Rebalancing nun hinfällig wird, ist es nicht erstaunlich, dass die Karten an den Märkten neu gemischt werden. 

The Death of Hedge Funds As We Know Them

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From an interesting article on the death of hedge funds as we've known them:

While Jabre’s decision to return capital from three of his hedge funds rocked the industry this week, closures have been a key theme of 2018. Indeed, the $3 trillion market is shrinking by number of funds as veterans who survived several business cycles throw in the towel. Money-making opportunities have dwindled with the downturn in stocks, while higher barriers to entry from regulation make it harder for new blood to come in. 

But the biggest problem is also the simplest one: nobody really knows how to many money consistently in the current market. 

This year has been an exceptionally tough one for hedge funds as asset prices tanked and volatility - usually a friend for money managers seeking benchmark-beating returns - returned after a period of calm. Wide price swings, a waning bull market and rising interest rates were seen as the elixir the $3.2 trillion industry needed to overcome years of subpar performance. Instead, many firms got pummeled in last month’s market swoon and are headed for their worst year since 2011.

The source. 

Government Money versus Bank Money

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An excellent outline of the difference between government money and bank money demonstrating that addition to and or substraction from net financial assets (held by the non-government sector) can only be effected by government spending (its own new money) or the reverse: government withdrawing (largely by taxation) more of its money from the economy than it puts into it.

The below excerpt is from here. The author reponds to this title of an article by Steve Roth: Actually, Only Banks Print Money.

Actually, not really. Only governments have "printing presses" and other attempts to "print money" are called counterfeiting. Steve Roth knows this, of course, so he must being using "printing money" in another sense. Banks don't have printing presses in the basement, literally or figuratively. Governments that issue their currencies as government liabilities do.

Banks increase M1 money supply by adding assets as receivables to their balance sheets as receivables  and booking corresponding liabilities as payables. The reverse shows up on the borrower's balance sheet. Both sets of books are in balance, with net zero on the respective balance sheet. Credit and debit entires match. Now the bank has an asset on its balance sheet and the customer has a credit in a deposit account. So even though the net is zero in the financial system, purchasing power increases in nongovernment owing to the increase in M1 money supply as a result of the deposit in the customer's deposit account.

Why is this not a form of "printing money" then, as Steve Roth claims?

When a central bank issues the government's currency it creates liabilities on its balance sheet and assets on the balance sheets of banks as deposits at the central bank. Assets increase in nongovernment as a whole without a corresponding liability in nongovernment. There is a change in aggregate nongovernment financial assets.

When banks create a deposit by extending a loan, there is no change in aggregate net financial assets in nongovernment. The net is zero. When central banks deficit spend, there is. The net is the amount of the deficit.

A currency is the unit of account that which the government sets and which it accepts as payment of obligations it imposes on nongovernment, chiefly taxes but also tariffs, fees and fines. When banks settle accounts with the government as proxies for customers, they have to settle in the government's liabilities, either cash or bank reserves in the central bank payments system. This is what "printing money" implies. 

All currency users including banks have to obtain the currency as government liabilities, and the only source is government issuance of the currency through spending or lending, since only government can create government liabilities. In modern monetary production economies, governments delegate this power to their central bank as the government's financial agent. 

The currency sovereign's ability to create its own liabilities is unlimited. The constraint is the availability of real resources for sale in the currency, since over-issuance risks inflation. Correspondingly, under-issuance risks contraction and ultimately deflation.

For example, when a taxpayer pays taxes to the government that issues the currency, one of two things happen. Either the taxpayer pays in cash at a government office, or tenders payment through a bank, e.g., a paper check or electronic check. If cash, that cash is deducted from currency in circulation, reducing M1. 

If by check, the check has to clear in the government's payment system. In this case, the government charges the bank's account in the payments system and the bank corresponding charges the customer's account at the bank. If there are insufficient funds in the customer's account, then the bank bounces the check and the funds are not deducted from the banks' account at the central bank. This illustrates the huge difference in kind between the "money" banks generate through credit issuance in M1, and the "money" that the government issues through its financial agent, the central bank.

What happens if the bank doesn't have enough funds in its account at the central banks to cover its obligations? Either the bank borrows in the interbank market at the policy rate set the central banks sets, or the central bank just lends the funds to the bank so the payment system to clear. But the bank is charged a penalty rate set above the policy rate to discourage this, and a bank that abuses the "discount window" risks its standing and ultimately its position in the payments system.

Again, a pseudo-problem arises from using "money" without a proper technical definition, or else not paying attention to the existing definitions. Similar problems arise with other key financial and economic terms, such "the interest rate," "capital," and "saving."

SteveRoth is correct that loans creating deposits adds to the M1 money supply, but this is not currency issuance in the customary meaning of the phrase. Government's issuance of liabilities in the government's unit of account is not the same as banks creation of its own liabilities in the government's unit of account, which the bank cannot issue, being currency users and not issuers. 

If banks could "print money" in the sense of issue currency as the government creates its own liabilities by marking up accounts on its spreadsheet, banks' risking would not risk insolvency owing to default on loans they extend. This is not the case. Conversely, government bonds are default-risk free since the government can always issue currency to cover its obligations to security holders.

However, because bank credit increases M1, which adds to purchasing power in nongovernment, bank lending can affect the price level and spur inflation. Similarly, contraction in bank lending that is not offset is deflationary.

Steve Roth also thinks that issuance of government securities to offset deficits, which is mandatory in the US, sterilizes those funds so that they don’t add to money in the sense of M1. This is not the case. The funds that government injects increase M1 since currency is issued by crediting deposit account, which adds to M1. 

Taxes subtract from both M1and also aggregate nongovernment financial assets. Payment for purchase of newly issued government securities decreases M1, but those government liabilities are simply switched from deposit accounts in the payments system to time deposits at the central bank. The amount of nongovernment net financial assets remain the same in aggregate.

Moreover, government securities are the most liquid form of financial asset after cash, short term bills are essentially cash equivalents, and government securities are the best form of collateral, spending is not affected by draining the monetary base as deposit accounts at the central bank to time deposits at the central bank. 

Issuance of government securities does not sterilize deficit spending. There are other reasons to issue government securities, but this is not one of them. Chiefly, government securities issuance drains the monetary base, facilitating the central bank hitting its target when not paying interest on excess reserves and not choosing to set the policy rate to zero. Government securities also provide interest-bearing default-free risk instruments for the financial community and nongovernment savers. Issuance of government securities is not necessary operationally. It is a policy choice, hence political.

Ok, this looks like semantics and logic-chopping. But it is not. It’s just as important to create conceptual models that are correct as it is formal models. This means weeding out the weasel words, clarifying concepts and getting description right. Some formalism in needed in this regard, but it is not econometric but double-entry accounting. This requires thinking in terms of T-accounts, and that needs to be check by writing it out.

See Eric Tymoigne, The Financial System and the Economy: Principles of Money & Banking, v. 2.1. 

Asymptosis

Actually, Only Banks Print Money

Steve Roth